上海医药10亿并表和黄药业迎进展！借麝香保心丸模式加速产品扩张

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3月2日，上海医药集团股份有限公司（601607.SH，以下简称：上海医药）发布《关于拟收购和黄药业有限公司10%股权暨成为实际控制人的进展公告》，标志着这场始于2024年的并购交易进入实质性阶段。

根据公告，上海医药将以约9.95亿元（以最终国资备案价格为准）收购和黄药业10%股权，由于上海医药原本就持有后者50%的股权，本次交易完成后合计持股将达到60%，成为其实控人并实现并表。

此次进展特别明确了，由金浦基金收购和黄药业25.1247%股权，由志佰合企管收购和黄药业9.8753%股权，且这两项交易与上海医药的收购之间互为交割的先决条件。交易完成后，在和黄药业的新董事会中，上海医药将占据七席中的四席。

从创新药收缩到中药扩张的战略转向

上海医药此次收购并非孤立事件，而是其近年来战略重心转移的延续。2025年1月1日，上海医药宣布终止在美国的三个研发项目，包括溃疡性结肠炎、脂肪肉瘤和阿尔兹海默症药物研发，该三项目累计研发投入共计约8068.65万元。

这一决策与收购和黄药业形成鲜明对比：一边是创新药研发的收缩，另一边是中药资产的加码。这一战略转向的背后，是中药板块的稳定现金流与创新药研发的高风险之间的权衡。上海医药曾表示，本次收购旨在赋能存量中药品种，提升学术推广能力，以及推动国际化。然而这种“以中药养创新”的模式能否持续，仍需观察其研发管线的后续布局。

借力销售渠道，秉持循证医学

对于上海医药而言，控股和黄药业的价值，除了政策与财务的考量，可能更在于其县域市场渗透率与循证医学体系。

和黄药业在县域市场的销售网络覆盖能力，恰好可以弥补上海医药中药产品的区域性用药习惯的短板。例如养心氏片、冠心宁片等上海医药旗下年销售额过亿的中药品种，若借助和黄药业的渠道，有望复制麝香保心丸的路径，实现从区域品牌到全国性大品种的跃迁。

同时和黄药业的麝香保心丸堪称学术推广范式，其通过2800余篇核心期刊论文、国际规范临床试验及《专家共识》，遵循了循证医学体系，而这正是过往中药行业为人诟病的最大短板。至此麝香保心丸也从传统中药升级为心脑血管基础用药，这种模式也为上海医药的冠心宁片、银杏酮酯等产品提供了可复制的二次开发模板。

另外胆宁片自2016年起陆续在加拿大完成注册、认证及出口，成为中药国际化的里程碑。胆宁片的成功关键在于“适应症明确+国际标准认证”。上海医药旗下还拥有银杏酮酯（血管性认知障碍）、八宝丹（肝癌术后防治）等潜力品种，若借鉴和黄药业的国际化经验，有望为上海医药中药产品的海外布局提供路径参考。当然，中药出海既是技术问题，也是文化问题，任重而道远。

盈利可持续性能否撑起高估值？

本次并购完成后，上海医药对和黄药业持股60%，可进行并表。根据上海医药之前的披露，和黄药业2023年净利润6.63亿元，占上海医药同期净利润的12.84%；2024年前三季度净利润5.73亿元，占比11.4%。合并后和黄药业的利润，对上海医药而言，可谓小而精的补充。

尽管标的资产盈利能力强，但交易中的财务细节值得警惕。截至2024年10月底，和黄药业净资产仅10.74亿元，但收益法评估值高达106.28亿元，增值率近890%。若以2023年净利润计算，按10%股权对应9.95亿元，则P/E市盈率恰好为15倍。

麝香保心丸作为和黄药业核心产品，2023年销售额达3.486亿美元，约25亿元人民币，占公司总营收的90%以上，风光的背面是对单一产品的高度依赖。一旦其专利有效期结束，或出现竞品替代风险，则可能严重影响公司的未来价值。

值得注意的是，上海医药2024年前三季度经营性净现金流为27.83亿元，投资性净现金流为仅3.58亿元，而此次交易需支付约9.95亿元现金。尽管公司声称使用自有资金，但若叠加近期出资的10亿元生物医药并购基金等项目，对公司的流动性管理可能造成一定考验。

搭乘政策东风，成就链主野心

此次交易恰逢政策鼓励并购重组的关键时点。2024年9月，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，明确支持医药行业通过并购整合资源；同年12月，上海市政府出台《上海市支持上市公司并购重组行动方案》，提出在生物医药等领域培育10家国际竞争力企业，直接催化了生物医药行业的整合浪潮。作为地方国资背景企业，并购整合中药资产，也符合“新质生产力”导向下的产业链补强逻辑。因此上海医药此次收购，既是企业行为，也是政策红利的缩影。

作为上海市生物医药“链主”企业，上海医药通过收购和黄药业，有望进一步强化对中药产业链上游（药材种植）、中游（生产研发）及下游（销售网络）的控制力。仅2024年上半年，上海医药就通过21场中药材联合采购节约成本980万元，显示出供应链整合的实效。同时中药行业在集采压力下面临“强者恒强”格局，和黄药业的成熟品种与渠道资源，可帮助上海医药在洗牌中占据先机。

上海医药对和黄药业的收购，似乎是企业在顺应政策红利、行业变局与自身转型需求下的必然选择。短期看其通过并表增厚利润、强化中药板块的战略意图清晰可见；长期则需应对高溢价、产品线单一、协同挑战及创新药投入降低等带来的潜在风险。在竞争激烈的医药行业及资本市场，唯有将战略想象力与执行定力相结合，似乎方能成为医药转型的正面典型。